DGI MUSTERDEPOT: DIE BROOKFIELD RENEWABLE AKTIE

Unternehmensprofil und Geschäftsmodell: Wer ist und was macht Brookfield Renewable

Die Geschichte von Brookfield hat ihren Ursprung bereits zu Ende des vorletzten Jahrhunderts, in Brasilien der späten 1890er Jahre, genommen. Damals begannen der Eisenbahnunternehmer William Mackenzie und der studierte Elektroingenieur Frederick Stark Pearson – nebst anderen Infrastrukturleistungen – in das Versorgergeschäft einzusteigen. Man machte sich dabei die Wasserkraft zur Stromerzeugung zu Nutze und dehnte im Verlauf der nächsten Jahrzehnte seine Geschäftstätigkeiten in Nordamerika im Raum Ontario aus.

Nach einigen Übernahmen und Namensänderungen, wurde schließlich aus der Brascan Limited – der Name setzt sich als historische Referenz auf die beiden Kernländer Brasilien und K(C)anada zusammen – im Jahr 2005 Brookfield Asset Management (BAM).

Für lange Zeit führte BAM die getätigten Investments auf dem Gebiet der Erneuerbaren Energien in zwei unterschiedlichen Vehikeln bzw. Gesellschaften. Die Assets wurden im Brookfield Renewable Power Fund (vormals Great Lakes Hydro Income Fund) und in der Brookfield Renewable Power Incorporated gehalten, ehe sich BAM entschloss alle Geschäftsaktivitäten zur Stromerzeugung aus Wasserkraft, Windkraft, Sonnenenergie, dezentraler Erzeugung, Pumpspeicherung und Biomasse unter Brookfield Renewable (Energy) Partners Limited mit Hauptsitz in Hamilton (Bermuda) zu bündeln. Nach Abschluss der Transaktion besaß BAM knapp 73 Prozent des zusammengeschlossenen Unternehmens, das an der Toronto Stock Exchange unter dem Symbol BEP-UN und an der New York Stock Exchange unter BEP handelbar ist.

Das Brookfield-Konglomerat setzt sich heute aus den unten angeführten fünf Eckpfeilern zusammen. Wie erwähnt handelt unter dem Ticker-Symbol BAM heute das Spin-off Brookfield Asset Management Limited, während in die „alte“ BAM seit 2022 unter dem Namen Brookfield Corporation (BN) als Dachgesellschaft fungiert.

Warum investierte ich eigentlich in die Brookfield Renewable Corporation mit dem Ticker BEPC? Im Jahr 2018 entschloss sich das Management Brookfield Renewable in zwei unterschiedliche Gesellschaften aufzuteilen. So wurden Assets aus der bestehenden BEP in die neue gegründete BEPC übertragen, welche als ein in Kanada domiziliertes Unternehmen aufgesetzt wurde und seit 2020 an der Börse gehandelt wird. Die Ausschüttungen von Trusts und Limited Partnerships unterliegen unterschiedlichen Besteuerungen als herkömmliche Aktien. Aufgrund ihrer steuerlichen Komplexität bei Privatanlegern, ETFs und Investmentfonds sind diese in der Regel weniger beliebt. Um mehr Flexibilität und Liquidität zu gewährleisten, beschloss Brookfield, Unternehmensaktien (C-Aktien) zu schaffen. Ein Hintergedanke war dabei, die Attraktivität für US-Kleinanleger aufgrund günstigerer Steuermerkmale zu erhöhen. Die Dividenden von BEPC sind in der Höhe und im Terminplan (Ex-Dividende, Zahltag, etc.) identisch mit den Ausschüttungen von BEP.

Was beim Blick auf die Aktiencharts auffällt, ist die unterschiedliche Kursentwicklung nachdem die BEPC-Aktien im Jahr 2020 noch mit demselben Kurs wie die BEP-Units ausgegeben wurden. Der Preisunterschied erklärt sich durch das hohe Interesse an den Aktien des Unternehmens. Als die Nachfrage nach Unternehmensaktien zunahm, stiegen alle Brookfield C-Aktien schneller im Preis als die Trust- und LP-Einheiten. Daher handeln die BEPC-Aktien grob mit einem zehnprozentigen Aufschlag, was sich wiederum in einer im selben Verhältnis niedrigeren Dividendenrendite ausdrückt.

Der Kern des Geschäftsmodells von Brookfield Renewable umfasst die Erzeugung von Strom aus vorwiegend Erneuerbaren Energiequellen. Blicken wir zunächst auf den Energiemix, sprich zu welchem Anteil setzt sich das Portfolio aus den einzelnen Energiequellen zusammen und welchen Wertbeitrag leisten sie zum wirtschaftlichen Erfolg. Gleichzeitig lässt sich anhand der geographischen Verteilung die relativ dominante Stellung Nordamerikas für die beiden zentralen Segmente Wasser- und Windkraft herauslesen.

An dieser Stelle ein notwendiger Hinweis auf die in diesem Kapitel fortan verwendeten Daten und Fakten. Ich beziehe mich ausschließlich auf das aggregierte Zahlenwerk, welches das Unternehmen unter „Brookfield Renewable“ zusammenfasst (d.h. BEP und BEPC). Damit übernehme ich die in der Außendarstellung und Unternehmenskommunikation praktizierte Vorgehensweise von Brookfield.

So verlässlich die Stromversorgung verlaufen sollte, ist eine langfristige Planung für den Energieproduzenten für den Betrieb und insbesondere der Entwicklung neuer Projekte unerlässlich. Typisch für die Branche wird daher ein sogenanntes „Power Purchase Agreement“ (PPA) zwischen den Stromproduzenten und (Groß-)Abnehmer bzw. Stromhändler abgeschlossen. Diese langfristigen Stromlieferverträge regeln die Konditionen über lieferbare Strommenge, Zahlungsabwicklung und natürlich den festgelegten Preis. Die durchschnittliche Restlaufzeit bei Brookfield Renewable beträgt 14 Jahre.

Aufgrund des „Inflation Reduction Act“ der vormaligen US-Regierung unter Joe Biden sowie der starken Nachfrage aus der Privatwirtschaft treibt Brookfield aktiv Entwicklungsprojekte in den Vereinigten Staaten voran. Seit 2022 hat sich die aus globalen Projekten zusammengestellte Pipeline für die Entwicklung Erneuerbarer-Energie-Anlagen auf ca. 227.000 Megawatt mehr als verdoppelt.

Diese Wachstumsambitionen gehen einher mit Brookfields Strategie sich als ein Cash-Flow starkes Unternehmen am Kapitalmarkt zu positionieren. Die Zielsetzung des Managements lautet 12 bis 15 Prozent an Rendite auf das eingesetzte Kapital zu erreichen.

Im Oktober 2022 gab Brookfield Business Partners bekannt, die auf Nuklear-Technologie spezialisierte Tochtergesellschaft Westinghouse Electric an ein Konsortium bestehend auf Cameco und Brookfield Renewable Partners zu verkaufen. Cameco ist einer der weltweit größten Lieferanten von Uranbrennstoff für Kernenergie und verfügt über umfangreiche Uranabbau- sowie Raffinations- und Konversionsanlagen. Brookfield Renewable hält zusammen mit seinen institutionellen Partnern einen Anteil von 51 Prozent an Westinghouse und Cameco den Rest. Die daraus entstandenen Eigenkapitalkosten wurden anteilig zwischen Brookfield Renewable und seinen institutionellen Partnern (etwa 2,3 Mrd. USD) und Cameco (etwa 2,2 Mrd. USD) aufgeteilt.

Westinghouse beliefert als Erstausrüster mehr als die Hälfte der weltweiten Kernreaktoren. Das Unternehmen verfügt als Branchenführer über eine Belegschaft von rund 9.000 Mitarbeitern, die seit Jahren in diesen stark regulierten Märkten auf der ganzen Welt eingesetzt werden. 2018 kaufte Brookfield den damals insolventen Hersteller von Kernkraftwerken für 4,6 Mrd. USD.

Im Mai 2024 wurde eine bedeutende Kooperation zwischen Brookfield Renewable und Microsoft bekanntgemacht. Die beiden Unternehmen haben eine Vereinbarung getroffen, um mehr als 10.5 Gigawatt an erneuerbarer Energie zu entwickeln und bereitzustellen. Diese Partnerschaft umfasst die Entwicklung neuer Wind- und Solarprojekte in den USA und Europa und ist als eine der größten Einzelvereinbarungen im Bereich der Erneuerbaren Energien bekannt.

Die Eigentümerstruktur von Brookfield ist wenig überraschend komplexer als bei anderen Unternehmen im Musterdepot. Beim Blick auf die Top 10 der momentan ausgewiesenen Eigentümer, könnte man den Eindruck gewinnen, dass die Muttergesellschaft Brookfield Corporation knapp ein Drittel der ausstehenden Class-A-Aktien hält.

Der prüfende Blick in den Geschäftsbericht bringt jedoch Licht in die Sache, existieren neben den an den Börsen in New York und Toronto gehandelten A-Aktien („Exchangeable Shares“) auch die B-Gattung von Aktien. Insbesondere die 165 B-Aktien haben ein exorbitantes Stimmengewicht. Somit vereinnahmt Brookfield Corporation, die über die BEP alle Class-B-Aktien hält, exakt 81,5 Prozent der Stimmrechte. In anderen Worten: ohne der Zustimmung von Brookfield können keine Beschlüsse gefasst werden, die den Interessen des Mehrheitseigners widerstreben würden.

Das Finanz-Lagebild von Brookfield Renewable

Nachdem wir uns einen Überblick über die Branche im Allgemeinen verschafften sowie das Unternehmen, das Management und die Strategie als entscheidungsgebende Faktoren näher betrachteten, werfen wir einen Blick in die Bilanz und den Finanzkennzahlen von Brookfield Renewable. Der Fokus liegt hierbei auf das Wachstum, Verschuldungssituation und der Finanzierung. Zur Analyse der finanziellen Situation sehen wir uns im ersten Schritt die Entwicklung von Umsatz, Funds From Operations und Liquidität an.

Zur Umsatzentwicklung kann festgehalten werden, dass die die Top Line in den jüngsten fünf Jahren um durchschnittlich 13,4 Prozent p.a. anwuchs.

Die dem Unternehmen zur Verfügung stehenden Funds From Operations (FFO), welche auch bei Real Estate Investment Trusts (REIT) als Gradmesser zur Evaluierung der tatsächlich zahlungswirksamen Vorgänge im Geschäftsjahr eingesetzt werden, können für die für Kapitalinvestitionen in organisches Wachstum, Forschung und Entwicklung, Rückzahlung von Schulden, Expansion via Unternehmenszukäufe, Ausschüttungen von (steigenden) Dividenden oder Aktienrückkäufe verwendet werden. Letzteres kommt bei Versorgern und Immobilienunternehmen kaum vor. Das Gegenteil ist der Fall, denn die Ausgabe neuer Aktien gilt als bewährtes Instrument in der Kapitalbeschaffung zur Finanzierung der Wachstumsexpansion in Form neuer Projekte. In absoluten Zahlen – auf die ich primär gerne zurückgreife – drückt sich die Steigerung der FFO für den Zeitraum 2011 bis 2024 auf Basis der BEPC-Zahlen folgendermaßen aus:

Ein Blick auf die Verschuldenssituation zeigt uns, dass BEPC einen Anteil an zinstragenden Finanzverbindlichkeiten von 14,1 Mrd. USD aufweist, dem wiederum liquide Mittel und Wertpapiere von in Summe 0,7 Mrd. USD gegenüberstehen. Teilen wir nun die verbleibenden Nettoschulden nach Bereinigung anderer Faktoren von 13,4 Mrd. USD durch das zuletzt erwirtschaftete EBITDA von 2,3 Mrd. USD ergibt sich ein Ratio von 5,8. Dieser Wert liegt zwar deutlich über dem – im Allgemeinen – als kritisch erachteten Schwellenwert von 3. Wenn wir den für diesen spezifischen Investment Case relevanten Branchenkontext in unsere Finanzanalyse mitberücksichtigen, sind Werte in doppelter Höhe vom Standard abweichend für die Versorgerbranche keine Seltenheit.

An dieser Stelle möchte ich zur weiteren Analyse der Bilanz möchte ich auf die kapitalintensive Infrastruktur, den laufenden Wartungs- und Instandhaltungsaufwendungen bedingt, hinweisen. Setzen wir ausschließlich das Anlagevermögen (38,7 Mrd. USD) von BEPC ins Verhältnis zu den Nettoschulden (13,8 Mrd. USD), ergibt das einen passablen Wert von 0,36. Auffallend und positiv hervorzuheben ist der niedrige Goodwill von 0,7 Mrd. USD, der als immaterieller Vermögenswert bei Firmenübernahmen als Aktivposten in der Bilanz zu verbuchen ist und ich bereits aus dem Anlagevermögen herausgerechnet hatte.

Zuletzt noch möchte ich auf eine Bewertungsmetrik, die im Falle von Versorgern für die Evaluierung der Passiva in einer Bilanz und zur Analyse des Fremdkapitalhebels wie der Finanzstabilität oftmals zur Anwendung kommt. Die Rede ist vom Total-Debt-to-Capitalization-Ratio. Dabei wird die Summe aller (kurz- wie langfristig) verzinslichen Finanzverbindlichkeiten ins prozentuelle Verhältnis zu der Gesamtkapitalisierung des Unternehmens gesetzt. Meine heuristische Herangehensweise: je höher der Verschuldungsgrad ist, desto risikoreicher ist das Unternehmen, wenn alle anderen Faktoren gleichbleiben. Dies liegt daran, dass ein höherer Verschuldungsgrad bedeutet, dass das Unternehmen mehr durch Schulden als durch Eigenkapital finanziert wird, was wiederum ein größeres Risiko für die Kreditbonität darstellt, wenn die Schulden nicht rechtzeitig bezahlt werden können. Bei Versorgern sind Quoten zwischen 50 und 60 Prozent als unbedenklich zu erachten. Brookfield Renewable landet bei einem respektablem Wert von 43 Prozent auf Gesamtkonzernebene:

Um das Thema Verschuldung und Fremdfinanzierung abzuschließen, macht es Sinn, sich das Zinsprofil und die Fälligkeitsstruktur der laufenden Verbindlichkeiten näher anzusehen. Schließlich gilt es einzuschätzen, wie stark vulnerabel das Unternehmen auf die anhaltend steigenden Leitzinsen erscheint. Das Management wies im letzten Quartalsbericht auf den Umstand hin, dass zwölf Prozent der Kreditverbindlichkeiten aktuell variabel verzinst sind. Zudem gibt Brookfield Renewable bekannt, dass die Kreditverbindlichkeiten zu 90 Prozent in die einzelnen Projektgesellschaften (Special Purpose Vehicles) liegen, um nicht die Kreditlast in der Holding zu konzentrieren. Standard & Poor‘s und Fitch bestätigten unlängst das Kreditrating des Unternehmens mit BBB+ bei einem stabilen Ausblick.

Chancen & Risiken

Der schrittweise Ausbau des Bestandsgeschäfts liefert zuverlässige Cash-Flows (bzw. Funds From Operations (FFO)), die basierend auf einer konservativen Finanzierungsstruktur eine eigentümerfreundliche Kapitalallokation ermöglichen. Über die Jahre etablierte sich Brookfield Renewable als einer der weltweiten größten Player im Bereich der Erneuerbaren Energien. Das breit gefächerte Angebot bei gleichzeitig niedrigen Inputkosten trifft auf eine global weiterhin ansteigende Energie-Nachfrage. Zudem gelang mit der strategischen Kooperation mit Cameco beim Erwerb des Atomkraftwerk-Herstellers Westinghouse der Einstieg in ein neues Geschäftsfeld, was zu einer weiteren Diversifikation der Ertragsquellen führte.

Die Fokussierung auf die milliardenschwere Förderungsprogramme wie den US-amerikanischen „Inflation Reduction Act“ verstärkten bis dato den Kapitalfluss in Richtung Erneuerbare Energien. Brookfield hat sich über die letzten Jahrzehnte einen formidablen Track Record in der Entwicklung, dem Betrieb und der Abwicklung von Erneuerbare-Energien-Assets erarbeitet. Zu erwähnen ist, dass der Versorger als Kernbestandteil des Brookfield-Konglomerats direkten Zugang zu einem weitreichenden Netzwerk bestehend aus institutionellen Investoren besitzt. Dies kann als ein Wettbewerbsvorteil für die Kapitalbeschaffung hervorgehoben werden.

Die unterschiedlichen Risiken betrachtet birgt die internationale Streuung der Assets ein höheres Exposure und macht ein aktives Management diverser Risiken notwendig (z.B. Währungsrisiken, geopolitische Risiken). Der Betrieb von Energieerzeugungsanlagen geht mit operationellen Risiken einher, einschließlich technischer Ausfälle, Naturkatastrophen und anderer unvorhergesehener Ereignisse, die die Produktion und die Kosten negativ beeinflussen können. Die Erzeugung von Erneuerbarer Energie, insbesondere aus Wasser-, Wind- und Solarkraft, hängt stark von Wetterbedingungen ab. Unvorhersehbare Wetterereignisse können die Energieproduktion beeinträchtigen.

Gleichwohl die Finanzierung und damit vorwiegend die Bündelung der Risiken auf Projektebene erfolgt, arbeitet Brookfield Renewable mit einem ordentlichen Fremdkapitalhebel. Änderungen in den Zinssätzen oder der Zugang zu Kapital könnten die Finanzierungskosten erhöhen und das Wachstumspotenzial einschränken. Für Energieversorger stellen regulatorisch begründete Eingriffe in den Energiemarkt durch die föderalen, nationalen oder internationalen Institutionen ein permanentes Risiko dar. Beispielsweise könnten Subventionen für erneuerbare Energien reduziert oder neue Umweltauflagen eingeführt werden.

Aktuelle Bewertung der Brookfield Renewable Aktie

Für die Bewertung von Unternehmen ziehe ich den sogenannten Enterprise Value (EV) heran. Der EV kennzeichnet bei einer Übernahme den Betrag, der für den Kauf des betriebsnotwendigen Vermögens benötigt wird und das nicht-betriebsnotwendige Vermögen herausrechnet. Diese Kennzahl setze ich ins Verhältnis zur operativen Ertragskraft (vor Steuern, Zinsen und Investitionen (CAPEX)), ausgedrückt durch das EBITDA. Die vorherrschende Meinung besagt, dass ein Wert von unter 10 eine „gesunde Bewertung“ signalisiert – wie immer bei generischen Daumenregeln muss der unternehmensindividuelle Kontext in der Analyse vom sorgfältigen Investor selbst mitgedacht werden. Im Anwendungsfall von Brookfield Renewable sahen wir mit dem Bewertungsergebnis von 16,3 doch günstigere Multiples in den letzten zwölf Monaten:

Der maximale Rückgang in den letzten fünf Jahren betrug ca. 64 Prozent im Jahr 2024:

In den letzten zehn Jahren brachte ein Investment in Brookfield Renewable gemessen am Total Return, also inklusive erhaltener Dividenden, eine Gesamt-Performance von 190 Prozent für den Anleger:

Kapitalallokation von Brookfield Renewable

Aufgrund der noch recht jungen Unternehmensgeschichte der eigentlichen BEPC beziehe ich mich für die Evaluierung der Dividendenqualität auf die BEP. Warum? Weil im Zuge der BEPC-Gründung auf eine spiegelgleiche Handhabung der Ausschüttungskontinuität der BEP viel Wert gelegt wurde. In der Tat belaufen sich die Ausschüttungen sowohl der BEP als auch der BEPC auf die äquivalente Summe (aktuell 0,373 USD pro Quartal).

Mittlerweile hebt Brookfield Renewable seit 16 Jahren kontinuierlich die Dividende an. Somit handelt es sich beim kanadischen Versorger um einen sogenannten Dividend Contender, welche zwischen 10 und 24 Jahren die Dividende erhöhen.

Bei einem aktuellen Kurs von 32,29 USD errechnet sich eine Dividendenrendite von 4,6 Prozent. Die Fünfjahres-Dividendenwachstumsrate beträgt 5,3 Prozent p.a. bzw. 5,6 Prozent p.a. im Zehnjahres-Zeitraum. Das Unternehmen erhöhte zuletzt in diesem Januar um 5,1 Prozent die Dividende. Zum Abrunden noch die letzten fünf Dividendenerhöhungen im Überblick:

• 2024: +5,2 %
• 2023: +5,5 %
• 2022: +5,3 %
• 2021: +5,0 %
• 2020: +5,4 %

Die quartalsweise ausgeschüttete Dividende beträgt aktuell 0,373 USD pro Aktie und wird in den Monaten zu Quartalsende ausbezahlt (März, Juni, September, Dezember).

Ziehen wir die Funds From Operations als Grundlage für die Ermittlung der Ausschüttungsquote heran, landen wir im Bereich von 77 Prozent für das Payout Ratio. Das liegt aktuell über den angestrebten von Zielwert von 70 Prozent. Für uns als Investoren könnte dies bedeuten, dass die Ausschüttungserhöhungen in den nächsten Jahren im Vergleich zum FFO-Wachstum etwas geringer ausfallen werden, bis das Unternehmen sein Ausschüttungsziel erreicht hat.

Im Rahmen der Kapitalallokationsstrategie spielt das Element der Aktienrückkäufe selten eine entscheidende Rolle. Daher ist es auch nicht verwunderlich, dass in der Vergangenheit Brookfield Renewable kaum von Aktienrückkäufen Gebrauch machte. Nichtsdestotrotz ist dem Management bis Ende des Jahres 2025 ein Pouvoir eingeräumt, eigene Aktien im Ausmaß von fünf Prozent der ausgegebenen Gesamtzahl des Unternehmens zu erwerben.

Fazit: Überlegungen für meine Entscheidung in Brookfield Renewable zu investieren

Brookfield Renewable ist eines der weltweit größten börsennotierten Unternehmen im Bereich Erneuerbare Energien. Als Teil von Brookfield Asset Management konzentriert sich der Konzern auf den Erwerb, die Entwicklung und den Betrieb von Anlagen zur Erzeugung von Energie. Das Unternehmen besitzt ein umfangreiches und in sich diversifiziertes Portfolio mit Anlagen zur Erzeugung von Wasserkraft, Windkraft, Solarenergie und Energiespeicherung. Dank der strategischen Kooperation mit Cameco zur Akquisition des Atomkraftwerk-Herstellers Westinghouse und damit einhergehend der Einstieg in ein neues Geschäftsfeld diversifizierte die Ertragsquellen von Brookfield Renewable. Für die Energiewende wird die Nutzung und Gewinnung von Strom aus Kernenergie als Brückentechnologie über die nächsten Jahr(zehnte) von Relevanz bleiben.

Diese geografisch über den Globus verteilten Anlagen befinden sich hauptsächlich in Nord- und Südamerika, Europa und Asien. Das Unternehmen profitiert von langfristigen Verträgen mit eingebautem Inflationsschutz und stabilen Cashflows, die durch die Erzeugung und den Verkauf erneuerbarer Energie gesichert sind. Dies bietet Investoren finanzielle Sicherheit und planbare Erträge für die Neuentwicklung von Anlageprojekten. Wie eingangs erläutert verfolgt Brookfield Renewable eine Wachstumsstrategie, die sowohl organische Entwicklung als auch strategische Akquisitionen umfasst. Dies ermöglicht es dem Unternehmen, seine Kapazitäten zu erweitern.

Insgesamt bietet Brookfield Renewable eine attraktive Möglichkeit für Anleger, die in den Bereich Erneuerbare Energien investieren möchten, kombiniert mit stabilen Erträgen und einem langfristigem Wachstumspotenzial bei gleichzeitig einem finanziell potenten Kernaktionär.